原油的商品属性和金融属性，分别对应原油的库存周期和宏观周期。大部分时间，原油的库存和宏观周期同向变化，商品和金融属性共振驱动油价。而当库存与宏观周期发生背离时，哪项因素主导油价变化就显得格外重要中国沥青网sinoasphalt.com。以OECD综合领先指标作为全球宏观周期的指标，以美国原油库存同比作为原油库存周期的指标，通过回顾2000年以来原油的商品属性和金融属性发生过的4次背离（见图11），有助于把握影响油价变动的核心因素。

图11 2000年1月-2018年9月OECD综合领先指标和全美原油库存同比

资料来源：WIND，中粮期货研究院

4.1 2002年2月～2004年6月

2002年2月开始，西方发达经济体在互联网泡沫和2001年“911事件”的余波冲击下陷入不景气，信息技术产业过剩，股市下跌，宏观周期走弱。但2003年的伊拉克战争引发原油供给缺口担忧，加之美国原油市场主动去库存，库存周期占主导，Brent原油价格从20美元/桶上涨至34美元/桶左右，涨幅70%，直到2003年3月美国正式发动伊拉克战争，沙特增产，交易者卖事实，油价下跌。

从2003年4月开始，伊拉克战争结束，美联储将联邦基金利率下调至1%，美国和欧洲经济开始复苏，股市快速上行，同时加入WTO后的中国原油需求快速增长，宏观周期走强。而美国原油库存触底反弹，原油市场进入需求和库存同时上升的主动补库存阶段，宏观周期占主导，Brent油价从25美元/桶上涨至40美元/桶。

4.2 2007年3月～2008年7月

从2007年3月开始，美国经济增速在5.25%的联邦基金利率下显现疲态，受次贷危机冲击，宏观周期开始掉头，但未对油价形成压倒性利空。同时，全球的原油实物需求高企不下，伊核问题和尼日利亚局势加剧，尽管OPEC原油总产量从3000万桶/天增加到3200万桶/天以上，仍然跟不上中国等新兴市场的需求增速，美国原油库存持续下降，库存周期占主导。

另外，由于美国金融监管宽松，银行混业经营，股市、债市动荡，大量投机资金进入原油期货和实货市场套利，Brent油价从60美元/桶一路上涨至2008年7月11日的历史最高值147.5美元/桶，涨幅146%。随后，在预期反转和监管压力下，投机资金快速撤出，原油期货的流动性严重不足，至2008年底油价跌去75%。

4.3 2010年10月～2011年7月

2010年10月起，欧债危机继续发酵，宏观周期向下，但11月美联储的第二轮量化宽松为股票、大宗商品等风险资产提供了流动性。12月，突尼斯国内爆发动乱，2011年2月，利比亚内战爆发，原油产量从160万桶/天降至8月的不足10万桶/天，加上伊朗被制裁后产量下滑，美国原油库存下降，库存周期占主导，Brent油价从80美元/桶上涨至115美元/桶，涨幅44%。

4.4 2017年11月～2018年10月

2017年11月以来，美联储4次加息收紧流动性，欧洲经济停滞不前，土耳其、阿根廷、南非等新兴市场的债务危机涌现，中国经济增速放缓，叠加贸易保护主义加剧，宏观周期向下。而OECD国家原油库存在OPEC+减产的推动下回到5年均值，美国对伊朗、委内瑞拉制裁引发供给缺口担忧，跨大西洋两岸的供需不平衡加大，在WTI与Brent价差拉宽之后，出口增加拉动美国持续去库存，库存周期占主导。截至2018年10月，Brent原油价格从60美元/桶上涨至86美元/桶，涨幅43%。